長江商報記者沈右榮

　　浙江桐廬商人孫毅籌劃了一筆大買賣令市場震驚，其手法之大膽兇悍，被指為明目張膽地利益輸送。

　　神秘低調的孫毅極少公開露面，但截至目前，其已經(jīng)實際控制有浙富控股(行情002266,診股)（002266.SZ）、二三四五(行情002195,診股)（002195.SZ）兩家A股。

　　今年3月12日，浙富控股停牌籌劃重大資產(chǎn)重組。3月25日，公司披露了交易預案，9月9日披露了交易報告書，9月20日，公司對交易方案進行了調整。

　　根據(jù)調整后的重組預案，浙富控股擬采取發(fā)行股份方式收購浙江申聯(lián)環(huán)保集團有限公司（簡稱申聯(lián)環(huán)保）100%股權、支付現(xiàn)金收購杭州富陽申能固廢環(huán)保再生有限公司（簡稱申能環(huán)保）40%股權，交易作價合計高達145.04億元。

　　交易對方承諾，未來四年，兩標的將合計實現(xiàn)扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤（簡稱扣非凈利潤）67.98億元。

　　巨額業(yè)績承諾之下是驚人溢價。本次收購，兩標的溢價率分別為265.40%、352.20%，合計溢價124.68億元。

　　高業(yè)績承諾、高溢價并購之下，似乎存在巨額利益輸送。股權穿透后，兩并購標的均為浙富控股實控人孫毅實際控制的公司。申能環(huán)保是申聯(lián)環(huán)保控股子公司，孫毅通過桐廬浙富控股持有桐廬源桐100%股，桐廬源桐持有申聯(lián)環(huán)保40.57%股權。

　　長江商報記者發(fā)現(xiàn)，2017年6月，孫毅通過桐廬源桐增資及受讓股權方式，獲取申聯(lián)環(huán)保40.57%的股權，晉升為實控人。當時，孫毅合計出資16.40億元，本次重組，其所持股權估值猛增至52.42億元。

　　此外，本次收購，發(fā)行股份定價存在折價現(xiàn)象。一增一折之下，孫毅從中獲利將十分驚人。

　　巨額溢價收購被指利益輸送

　　這是一次備受質疑的關聯(lián)重組。

　　根據(jù)浙富控股披露修訂后的重組預案，浙富控股通過發(fā)行股份方式收購桐廬源桐、葉標、申聯(lián)投資、胡金蓮、灃石恒達、灃能投資等6名交易對方持有的申聯(lián)環(huán)保100%股權，以支付現(xiàn)金方式向胡顯春購買其持有的申能環(huán)保40%股權。由于申聯(lián)環(huán)保持有申能環(huán)保60%股權，本次交易完成后，浙富控股將直接持有申聯(lián)環(huán)保100%股權、申能環(huán)保40%股權，并通過申聯(lián)環(huán)保間接持有申能環(huán)保60%股權。

　　本次交易，兩標的交易價格合計為145.04億元，遠高于上市公司資產(chǎn)規(guī)模。

　　截至去年底底，浙富控股總資產(chǎn)84.09億元、凈資產(chǎn)32.41億元、營業(yè)收入11.04億元，標的公司總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)、營業(yè)收入為65.69億元、38.86億元、46.41億元。營業(yè)收入是上市公司的4.20倍，本次交易價格分別是上市公司總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)的1.72倍、4.48倍。

　　從交易報告書披露的信息看，本次收購以截至今年6月30日為評估基準日，采取收益法評估，而收益法的依據(jù)則是業(yè)績承諾。

　　交易對方承諾，2019年至2022年，申聯(lián)環(huán)保的扣非凈利潤分別不低于7.33億元、11.78億元、14.77億元、16.96億元，合計為50.84億元。同期，申能環(huán)保的扣非凈利潤分別不低于4億元、4.30億元、4.50億元、4.34億元，合計為17.14億元。兩標的在未來四年實現(xiàn)的凈利潤合計為67.98億元。

　　根據(jù)這一業(yè)績承諾倒推，經(jīng)過協(xié)商確定，申聯(lián)環(huán)保、申能環(huán)保的收購價分別為129.20億元、15.84億元。

　　截至今年6月30日，申聯(lián)環(huán)保賬面凈資產(chǎn)為35.36億元，評估值為129.20億元，評估增值93.84億元，增值率為265.40%。申能環(huán)保凈資產(chǎn)8.75億元，評估值39.59億元，評估增值30.84億元，增值率為352.20%。本次收購，兩標的凈資產(chǎn)合計為44.11億元，增值124.68億元。

　　備受關注的是，這是一起關聯(lián)方資產(chǎn)收購。浙富控股實控人為孫毅，其直接持有公司21.43%股權。本次收購標的之一的申聯(lián)環(huán)保，孫毅通過桐廬源桐進行實際控制。具體為，桐廬源桐持有申聯(lián)環(huán)保40.57%股權，桐廬源桐為桐廬浙富控股全資子公司，孫毅和孫斌分別持有桐廬浙富控股90%、10%股權。

　　綜上所述，本次重組，是孫毅進行的一次左手倒右手的資本游戲，這一過程中，資產(chǎn)增值暴增124.68億元。正因為此，市場質疑，本次重組存在較為明顯的利益輸送跡象。

　　11.2億商譽溢價27億收購

　　本次高溢價收購中，11.2億元商譽也計入資產(chǎn)中溢價收購，備受詬病。

　　截至今年6月30日，申聯(lián)環(huán)保總資產(chǎn)65.69億元，負債總額為26.55億元，凈資產(chǎn)39.14億元，歸屬于母公司所有者的凈資產(chǎn)35.36億元。在資產(chǎn)端，除了貨幣資金、應收賬款、存貨、固定資產(chǎn)等外，還有高達11.2億元商譽。

　　預案顯示，11.2億元，是申聯(lián)環(huán)保收購申能環(huán)保60%股權、無錫瑞祺100%股權及子公司江西自立收購安徽杭富100%股權形成的。

　　作為資產(chǎn)負債表上資產(chǎn)端資產(chǎn)，本次并購過程中，計入資產(chǎn)進行評估，按照265.40%的增值率，粗略估算，11.2億元商譽變身資產(chǎn)，本次收購作價26.85億元。

　　申能環(huán)保也存在2520.93萬元商譽。東方園林(行情002310,診股)出售之時，公司估值為25.19億元，時隔兩年增值14.40億元，堪稱神速。

　　本次收購，如果按照基礎法進行評估，僅評估標的資產(chǎn)項下可辨認凈資產(chǎn)的公允價值，商譽價值就不能得到體現(xiàn)。因此，資產(chǎn)基礎法下，申聯(lián)環(huán)保評估值30.23億元，評估減值5.13億元，減值率為14.50%。

　　此外，標的資產(chǎn)雖然發(fā)展較為迅猛，業(yè)績增長較快，但其債務壓力較大。

　　2017年至今年6月，申聯(lián)環(huán)保實現(xiàn)的營業(yè)收入分別為44.95億元、46.41億元、24.80億元，對應的凈利潤為3.69億元、6億元、4.59億元。按照目前發(fā)展趨勢，至少是在今年，申聯(lián)環(huán)保兌現(xiàn)業(yè)績承諾數(shù)問題不大。

　　申能環(huán)保的經(jīng)營業(yè)績也在迅速增長，今年上半年，其實現(xiàn)的凈利潤2.16億元，與2017年、2018年的2.22億元、2.31億元距離不大。令人不解的是，根據(jù)業(yè)績承諾數(shù)，2022年為4.34億元，低于2021年的4.50億元。

　　截至今年6月底，申聯(lián)環(huán)保貨幣資金為7.82億元，而短期借款11.61億元、一年內到期的非流動負債1.17億元、長期借款3.85億元。7.82億元貨幣資金與16.63億元債務，差距不小，由此可見，公司存在償債壓力。申能環(huán)保財務狀況大體相同。

　　浙富控股自身資金也不寬裕。截至今年6月底，浙富控股貨幣資金10.71億元，其短期債務為12.84億元，且流動性不足。上半年，公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈流出1.31億元。

　　孫毅至少暴賺36億

　　在這起收購實控人資產(chǎn)的關聯(lián)方重大資產(chǎn)重組中，實控人孫毅賺得盆滿缽滿。

　　申聯(lián)環(huán)保于2015年12月16日成立，注冊資本5億元，由申聯(lián)投資全額出資，2016年1月5日，實繳資金到位。申聯(lián)投資成立于2015年12月4日，由葉標、胡金蓮二人出資設立。

　　2017年5月17日，成立不到一年半，申聯(lián)環(huán)保迎來首次股權轉讓，申聯(lián)投資將其持有的申聯(lián)環(huán)保81%股權轉讓給葉標，將持有的申聯(lián)環(huán)保9%股權轉讓給胡金蓮。

　　當年6月7日，股權轉讓不到一個月，申聯(lián)環(huán)保首次迎來外部投資者。這一次，申聯(lián)環(huán)保實施增資擴股，注冊資本增加3億元。增資方為桐廬源桐、灃石恒達，二人均以現(xiàn)金分別認繳申聯(lián)環(huán)保2.05億元、0.95億元新增注冊資本，占注冊資本的比例分別為25.63%、11.88%，二者實際出資10.25億元、4.75億元。

　　當月，葉標又將其持有的申聯(lián)環(huán)保12.38%股權權（對應認繳出資額1.23億元）轉讓給桐廬源桐，將7.125%股權（對應認繳出資額5700萬元）轉讓給灃石恒達，轉讓價格分別為6.15億元、2.85億元。

　　去年4月，申聯(lián)環(huán)保第二次增資，灃能投資以現(xiàn)金認繳申聯(lián)環(huán)保853.33萬元新增注冊資本。

　　2017年6月，申聯(lián)環(huán)保從東方園林手中受讓申能環(huán)保60%，轉讓價格為15.12億元。當時，申能環(huán)保100%股權估值為25.19億元。

　　綜上所述，實際控制申聯(lián)環(huán)保、申能環(huán)保，孫毅耗資合計為16.40億元。

　　本次收購高溢價，孫毅所持標的股權估值為52.42億元。由此可見，僅僅兩年時間，孫毅的16.40億元投資就已經(jīng)增值至52.42億，暴賺了36.02億元。

　　重組完成后，52.42億元估值將轉換成上市公司浙富控股13.76億股份。當然，由于孫毅是公司實控人，這些股份鎖定3年，只能在解除限售后套現(xiàn)。

　　長江商報記者發(fā)現(xiàn)，在發(fā)行股份方面，存在折價現(xiàn)象。本次發(fā)行股份定價為往前追溯120個交易日，均價為4.24元/股。采取90%的底價為3.81元/股，這一價格，較其預案公布日的收盤價5.27元/股折價率為27.70%。一增一折之間，孫毅兩頭收益。

　　本次收購的標的資產(chǎn)為從事危廢處理環(huán)保企業(yè)，具有較廣闊發(fā)展前景。本次重組完成后，如果標的順利實現(xiàn)業(yè)績承諾，浙富控股的盈利能力將大幅提升，孫毅將賺得更多。