我國空調(diào)市場長期仍將保持 4.7%以上的增長

　　我國空調(diào)市場經(jīng)過近三十年發(fā)展擴(kuò)容千倍。由于氣溫、文化習(xí)慣以及 空調(diào)品類相近，日本為我國空調(diào)發(fā)展提供了一條相似的路徑。但由于 行業(yè)集中度、居民收入增長以及地產(chǎn)周期等方面的不同，我國空調(diào)將 走出與之不同的道路。我們通過對標(biāo)日本并分區(qū)域測算，預(yù)計(jì) 2030 年 我國空調(diào)存量市場將達(dá)到 8.4 億臺，未來仍有 3.4 億以上新增存量空 間，CAGR 為 4.7%。

　　農(nóng)村及中部地區(qū)是未來新的增長點(diǎn)

　　空調(diào)需求將隨著居民可支配收入增長逐漸打開，中部、農(nóng)村等人口聚 集區(qū)域空調(diào)保有量或?qū)⒃诟呷丝诨鶖?shù)下獲得更高的存量增長空間。根 據(jù)我們測算，到 2030 年，華東、西南、京津冀、華南地區(qū)將分別增加 1.00 億、0.97 億、0.69 億以及 0.46 億臺新增存量；分城鄉(xiāng)來看，2023 年農(nóng)村新增量將達(dá)到 1706 萬臺，超過城市新增量 1589 萬臺。

　　2020 我們怎么看

　　我們認(rèn)為 2020 年空調(diào)行業(yè)新增保有量或增長 4.4%。短期來看，氣溫、 政策以及疫情等影響 2020 年最終銷量；長期來看，疫情加速下的行業(yè) 渠道變革會進(jìn)一步打開下沉市場，為空調(diào)行業(yè)帶來新的機(jī)遇。同時(shí)， 由于增量市場由城市向農(nóng)村轉(zhuǎn)移，氣溫的影響將從高溫持續(xù)時(shí)間逐漸 轉(zhuǎn)變?yōu)楦邷貜?qiáng)度；而不斷加碼的農(nóng)村以及電商政策也將加速增量市場 向農(nóng)村轉(zhuǎn)移。

　　三十年千倍增長后 行業(yè)增速逐漸穩(wěn)定

　　我國空調(diào)市場經(jīng)過近三十年發(fā)展擴(kuò)容千倍。從增速來看，我國空調(diào)市場經(jīng)歷了三個(gè)階段，90 年代初空調(diào)產(chǎn)品供不應(yīng)求，空調(diào)產(chǎn)量從 1990 年 21.96 萬臺增長至 1993 年291.8 萬臺，CAGR 為 136.9%。隨著居民對空調(diào)產(chǎn)品需求提升，空調(diào)市場在 1994年至 2004 年的十年中年復(fù)合增長率 30%以上，空調(diào)產(chǎn)量由 382.6 萬臺提升至 6390.3萬臺。2005 年至今，空調(diào)市場增速逐漸穩(wěn)定，空調(diào)產(chǎn)量由 7469.1 萬臺增長至 2019年 21866.2 萬臺，CAGR 為 8.5%。

　　對標(biāo)日本：居民收入、空調(diào)價(jià)格以及地產(chǎn)促進(jìn)行業(yè)增長

　　由于氣溫、文化習(xí)慣以及空調(diào)品類相近，日本為我國空調(diào)發(fā)展提供了一條相似而超 前的路徑。我國與日本均在 6、7 月份出現(xiàn)高溫天氣，空調(diào)銷售也在這段時(shí)間達(dá)到最 高峰。而在國家發(fā)展路徑上，日本在上世紀(jì) 70-90 年代的高速發(fā)展以及之后的平穩(wěn) 增長也對于我國空調(diào)發(fā)展具有較大參考意義。

　　以我國目前城鎮(zhèn)保有量為坐標(biāo)，日本空調(diào)發(fā)展可分為三個(gè)階段：1970-1993 年，伴隨著居民收入平均年復(fù)增長 6.9%以及空調(diào)價(jià)格年復(fù)合 2.8%的下降，空調(diào)行業(yè) CAGR達(dá)到 14.3%；1993-2003 年，日本空調(diào)保有量達(dá)到 150 臺/百戶，空調(diào)市場增速放緩，CAGR 為 5.2%。日本居民可支配收入在 1996 年開始逐漸平穩(wěn)，年復(fù)合增長率進(jìn)入0 增長區(qū)間，空調(diào)價(jià)格由于市場較為分散持續(xù)走低；2003-至今，隨著日本開工物業(yè)數(shù)階梯式下降，日本空調(diào)保有量進(jìn)入緩慢增長過程，CAGR 為 0.9%。

　　居民收入、空調(diào)價(jià)格、新建地產(chǎn)銷售、氣溫以及政策推動(dòng)了我國空調(diào)行業(yè)的千倍增 長，但若將中日居民收入、空調(diào)價(jià)格以及新建地產(chǎn)作比較，我們發(fā)現(xiàn)因子間不同的發(fā) 展軌跡使得其對空調(diào)行業(yè)的影響出現(xiàn)差異。

　　居民收入：收入持續(xù)提升推動(dòng)空調(diào)銷量增長

　　日本在 1996 年前后收入增速的極大差距為我們提供了極好的觀測收入與空調(diào)銷量 的案例。在 1996 年以前，日本維持了近三十年人均可支配收入復(fù)合增速 6.9%的增 長；1996 年之后，人均可支配收入 CAGR 降低至 0.2%。

　　居民可支配收入的提升使得空調(diào)消費(fèi)空間逐漸擴(kuò)大。從日本情況來看，在人均可支 配收入增長期間，空調(diào)銷量增速保持每年 7.6%的年平均復(fù)合增長率；而在收入保持穩(wěn)定時(shí)，空調(diào)銷量增速亦回落到 0.2%年復(fù)合增長率。

　　這一觀點(diǎn)也在我國空調(diào)市場得以體現(xiàn)。根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)擬合，居民可支配收入每提升 1%，該年空調(diào)銷量提升 0.8%。

　　但是，由于我國人均收入的省際差異以及城鄉(xiāng)二元結(jié)構(gòu)差異，與日本相比，我國人均 收入將更長時(shí)間保持穩(wěn)定增長，這使得我國空調(diào)銷量增速持續(xù)時(shí)間也將較日本維系 更長。隨著我國中部崛起戰(zhàn)略以及西部開發(fā)戰(zhàn)略的穩(wěn)步推進(jìn)，我國中西部地區(qū)人均收 入仍將保持穩(wěn)健增長。我國的城鎮(zhèn)化進(jìn)程也將使得農(nóng)村居民收入增速穩(wěn)步提升。我國 收入增長或?qū)⑤^日本延續(xù)時(shí)間更長，而這也會帶動(dòng)空調(diào)銷量持續(xù)提升。

　　投資建議

　　我們認(rèn)為，隨著行業(yè)穩(wěn)健增長，空調(diào)市場仍有擴(kuò)大空間。隨著行業(yè)新 的增長點(diǎn)向低線市場遷移，以及低線市場電商化，行業(yè)龍頭以及電商 布局完善的企業(yè)將會受益。建議關(guān)注全渠道布局完善，通過全面數(shù)字 化，效率持續(xù)提升的美的集團(tuán)(行情000333,診股)（000333.SZ）以及行業(yè)龍頭格力電器(行情000651,診股) （000651.SZ）。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)出口不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，國內(nèi)消費(fèi)復(fù)蘇不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，原材料價(jià) 格大幅波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。