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　　特斯拉（TSLA.US）報告：Model 2量產即將帶來銷量井噴

　　推出Model 2符合特斯拉核心愿景和企業利益

　　特斯拉肩負清潔能源使命，而非打造豪華品牌。對于軟件的盈利模式而言，追求更多的用戶數量是核心。特斯拉車型目前覆蓋的價格帶為25萬以上，對應車型銷量占比約為15%。而如果特斯拉推出16萬元的車型，則價格帶覆蓋的車型銷量占比將提升至34%，覆蓋的市場空間大幅提升。

　　16萬預期售價或將主要通過電池和車身內外飾降價以及壓縮毛利率實現。傳統汽車降級的價差，主要來自發動機、車身、內外飾。通過拆分Model 3的BOM成本，我們估計各部分的降價路徑和降價空間：電池下降0.5萬元，車身及內外飾下降2.6萬元、電機電控下降0.2萬元、熱管理下降0.15萬元，在考慮適當壓縮毛利率水平，售價可下探至16.5萬元。

　　剔除FSD（Full Self-driving）相關收入，還原2020年特斯拉硬件毛利率約14-20%。因成本預測中涉及假設特斯拉硬件毛利率，我們剔除FSD等軟件收入以還原其硬件毛利率。FSD銷售涉及遞延收入，截至2020年末，特斯拉遞延收入余額27.42億美元（FSD相關的占其中一部分）。我們根據相關信息測算，存量FSD整體激活率約25%（對應2020Q1），預計因FSD重大升級后續激活率還將提升。我們測算，剔除FSD相關收入后，2020年特斯拉硬件毛利率約為14%-20%的區間，略低于主機廠20%的毛利率中樞，FSD相關收入影響毛利率2.5-3個百分點。

　　電動化變革驅動汽車行業集中度提升，Model 2銷量天花板有望超卡羅拉。常年霸榜乘用車銷量排行的豐田卡羅拉全球年銷量超過100萬臺，而進入電動化時代，打破了傳統汽車以發動機為核心的強壁壘，核心三電系統第三方供應居多，汽車硬件差異縮小，更多的差異來自軟件及硬件的配置組合（類似智能手機），智能手機行業集中度顯著高于傳統汽車（智能手機CR1和CR5份額分別為20%和70%，傳統汽車分別為10%和30%）。我們預計10年內Model 2 銷量天花板有望超過卡羅拉。

　　特斯拉與上海市政府的對賭并非Model 2推出的核心驅動因素。要達到目標納稅額，我們測算所需上海工廠（3+Y）的銷量合計約41萬臺。考慮2-3年后消費者對電動車接受度提升，Model 3+Y銷量有望大概率超越雅閣/思域（2020年銷量分別為21萬/18萬）+榮放/途觀L（2020年銷量分別為17.5萬/17萬），加上銷往亞太其他地區的數量，達到稅收目標難度不大。